LINEBURG


<< Пред. стр.

страница 8
(всего 41)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

дол.)
Как видно из рис. 2, насущная необходимость изменений в макроэкономической политике проявилась уже в
середине 1997 г., когда сальдо счета по текущим операциям приблизилось к нулевой отметке. Это
обстоятельство поставило перед российским правительством и денежными властями как минимум две
проблемы. Первая проблема заключалась в бесперспективности продолжения сложившейся налогово-
бюджетной политики и необходимости резкого сокращения бюджетного дефицита, что никак не удавалось
сделать ни одному составу кабинета. Значительное сокращение бюджетного дефицита во 2–3 кв. 1997 г.
теоретически привело бы к восстановлению совместной внутренней и внешней сбалансированности
российской экономики.
Другая проблема заключалась в невозможности длительного удержания курса рубля в пределах коридора с
фиксированными границами. В частности, в 1998 г., денежно-кредитная политика, направленная на
поддержание курса национальной валюты (для чего Центральный банк был вынужден проводить политику
дорогих денег) вошла в очевидное противоречие с целями финансовых властей, а именно – стремлением
снизить цену заимствования, добиться снижения процентных ставок на рынке государственных ценных бумаг
(не сокращая существенно дефицита бюджета). В этих условиях механизм самокоррекции экономики был бы
запущен, если бы денежные власти и правительство решились перейти к политике плавающего курса
национальной валюты.
Во второй половине 1997 г. кризиса удалось избежать благодаря притоку иностранного капитала, что
позволило временно ослабить давление на валютном рынке вследствие увеличения предложения валюты.
Кроме того, иностранный капитал также позволил временно удерживать процентные ставки на относительно
низком уровне. Исход же инвесторов с российских финансовых рынков в 1998 г. естественным образом привел
как к усилению давления на рубль (а затем и к его девальвации), так и скачку процентных ставок.
Не исключено, что введение плавающего курса с конца 1997 г. хотя и привело бы к девальвации рубля,
однако позволило бы значительно сократить дефицит внутреннего баланса (бюджета), исчисленный в
долларовом эквиваленте, сократило бы потребность в новых внешних заимствованиях. Весьма вероятно, что в
этом случае обесценение рубля в итоге было бы меньшим, чем в результате девальвации рубля в августе–
декабре 1998 г. По сути же девальвация рубля привела к автокоррекции внутреннего баланса, т.е. сокращению
дефицита бюджета в долларовом эквиваленте и восстановлению симметрии между дефицитом бюджета и
положительным сальдо счета по текущим операциям, как это было до 1997 г.
К фундаментальным факторам, обусловившим августовский кризис 1998 г., следует причислить и наличие
существенных структурных проблем, что включает в себя слабость предприятий и банков, сохраняющиеся
мягкие бюджетные ограничения для нежизнеспособных предприятий, запутанность и непрозрачность
налоговой системы, слабость налогового администрирования. В более общем случае можно говорить о
слабости государственных институтов как таковых, низком профессиональном уровне органов власти (включая
законодательную, судебную и исполнительные ее ветви), наличии в стране могущественных групповых
интересов, влияющих на принятие ключевых экономических решений. Хотя эти проблемы выходят за пределы
макроэкономики, следует однако подчеркнуть, что одной из главных причин сохраняющихся
макроэкономических диспропорций является недостаточная институциональная поддержка
макроэкономической политики, проводившейся в 1992–1998 гг.
Тем не менее, 1998 г. должен остаться наглядным свидетельством того, что в результате реформ 90-х годов
в России начали действовать экономические законы. Помимо очевидного напоминания о том, что страна
должна жить по средствам, события 1998 г. наглядно подтвердили, что российская экономика стала
действительно частью мировой экономической системы со всеми вытекающими отсюда положительными и
отрицательными последствиями.
Важнейшим фактором, непосредственно или опосредованно повлиявшим на динамику макроэкономических
показателей, стало открытие границ для международных потоков капитала. Так, приток иностранного капитала
оказал значительное влияние на снижение инфляции в 1996–1997 гг., на снижение процентных ставок. Точно
также и вывод этого капитала с российских финансовых рынков в конце концов вернул страну в исходное
положение, хотя и способствовал избавлению от иллюзий о значимости влияния России на мировые
экономические процессы. Напротив, стало наглядно видно, что макроэкономическая ситуация в России
оказывается весьма чувствительной к процессам, происходящим на мировых товарных и финансовых рынках.
Действительно, в мировом масштабе российская экономика весьма невелика и вследствие этого объективно
должна быть весьма восприимчива к мировым экономическим процессам – конъюнктуре мировых цен, притоку
или оттоку капитала и т. п. События 1998 г. лишний раз это подтвердили. Так, в докризисный период объем
рублевой денежной массы в обращении в долларовом эквиваленте при пересчете по текущему курсу составлял
немногим более 60 млрд дол. К концу 1998 г. оценка рублевой денежной массы в долларовом эквиваленте
составляла всего 19 млрд дол. Таким образом приток или отток весьма незначительных по международным
меркам объемов иностранного капитала в 10–15 млрд дол. (что сопоставимо с общим объемом золотовалютных
резервов государства) может легко дестабилизировать всю финансовую систему страны.
Последствия оттока капитала оказались столь серьезными прежде всего из-за наличия рассмотренной выше
фундаментальной несбалансированности российской экономики. В свою очередь финансовая
несбалансированность экономики была тесно связана с проблемами реального сектора. Как показывает анализ,
производство оказалось весьма чувствительным к процессам, происходившим на финансовых рынках, в
частности, к динамике процентных ставок.
На рис. 3 показана динамика процентных ставок за 1995–1998 гг. Как видно из этого рисунка, период
стабилизации (с конца 1996 до начала 1998 г.) характеризовался не только общей тенденцией снижения
процентных ставок, но и их сближением. Процентные ставки уменьшились и в реальном выражении. Так,
реальная ставка по государственным обязательствам в 1997 – начале 1998 г. колебалась в пределах 15–18%
годовых. В этих условиях Центральный банк был вынужден поддерживать ставку рефинансирования на уровне
17–25% годовых. Чуть выше этого уровня коммерческие банки удерживали реальные процентные ставки по
кредитам, предоставляемым юридическим лицам. Реальная же средняя ставка по привлекаемым депозитам
населения была существенно ниже – на уровне 2–12% в 1997 г., а в начале 1998 г. депозитная ставка стала
отрицательной. В условиях растущих рисков это отрицательно сказалось на динамике вкладов населения.
Как видно из рис. 3, признаки финансовой и экономической нестабильности проявились уже в конце 1997 г.,
когда несколько поднялась доходность ГКО и, соответственно, ставки на межбанковском рынке. Начиная же с
1 кв. 1998 г. рост доходности ГКО устойчиво потянул вверх ставки процента практически на всех сегментах
финансового рынка, включая ставки по кредитам. Это отражало опасения инвесторов относительно
возможностей России обслуживать долг, а тем самым – степень рискованности вложений в ценные бумаги
российского правительства. Пытаясь удерживать курс рубля в пределах объявленного коридора, Центральный
банк был вынужден проводить политику дорогих денег. В условиях ограниченного денежного предложения и
сохранявшегося значительного дефицита бюджета, процентные ставки в 1998 г. стали устойчиво ползти вверх.

250,
00


200,
00


150,
00


100,
00


50,
00


0,
00
1

2

3

4

1

2

3

4

1

2

3

4

1

2

3

4
/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q

/Q
95

95

95

95

96

96

96

96

97

97

97

97

98

98

98

98
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19
OA AEI E?aaeou I a?aaie Aaiiceou

Рисунок 3. Процентные ставки в 1995–1998 гг. (процентов годовых)
Как показывает российский опыт, существует обратная связь между динамикой процентных ставок и
динамикой производства (рис. 4). Замедление темпов роста цен, снижение цены кредитных ресурсов
сопровождались оживлением в производственном секторе экономики, и, напротив, рост процентных ставок с
конца 1997 г. сопровождался спадом производства.
Существенное влияние на состояние российской экономики, в том числе – государственных финансов,
оказывает постоянный отток капитала из страны, как легальный, так и нелегальный. По данным платежного
баланса, на протяжении ряда лет остается весьма значительным невозврат экспортной выручки, объем
импортных авансов и торговых кредитов, предоставляемых российским частным сектором нерезидентам.
Устойчиво велики и так называемые “чистые пропуски и ошибки”, которые в значительной мере характеризуют
объем нелегального вывоза капитала. Нижняя кривая на рис. 5 представляет собой квартальные объемы оттока
капитала из страны.

1,10000 200,00



180,00

1,05000
160,00


140,00
1,00000

120,00


100,00
0,95000


80,00

0,90000
60,00



40,00
0,85000

20,00


0,80000 0,00
1995/Q11995/Q21995/Q31995/Q41996/Q11996/Q21996/Q31996/Q41997/Q11997/Q21997/Q31997/Q41998/Q11998/Q21998/Q31998/Q4


Рисунок 4. Процент за кредит (процентов годовых, нижняя кривая) и динамика производства ВВП (в разах к
соответствующему периоду предыдущего года)
8,
0000

6,
0000

4,
0000

2,
0000

0,
0000




1994/Q1
1994/Q2

1994/Q3

1994/Q4
1995/Q1

1995/Q2
1995/Q3

1995/Q4
1996/Q1

1996/Q2

1996/Q3
1996/Q4

1997/Q1
1997/Q2

1997/Q3
1997/Q4

1998/Q1

1998/Q2
1998/Q3
-2,
0000

-4,
0000

-6,
0000

-8,
0000

-10,
0000

-12,
0000

Рисунок 5. Сальдо счета по текущим операциям (верхняя кривая) и вывоз капитала в 1994–1998 гг. (млрд дол., по данным
платежного баланса)
Как видно из данного рисунка, до 1996 г. вывоз капитала по объему практически совпадал с величиной
сальдо счета по текущим операциям, т. е. ресурсной базой для оттока капитала из страны по сути являлся
чистый экспорт. Начиная же с 1996 г. объемы вывозимого капитала устойчиво превышают объем чистых
валютных поступлений, обеспечиваемых внешнеторговыми операциями. С этого времени все большая часть
вывозимого капитала представляет собой заемные средства, кредиты, которые предоставлялись органам
государственной власти. Особенно ярко это проявилось в 1997–1998 гг. после резкого уменьшения сальдо счета
по текущим операциям. Таким образом, можно предположить, что средства, привлекавшиеся из-за рубежа для
финансирования дефицита федерального бюджета, через некоторое время уходили обратно.
Следующий урок, который Россия может извлечь из финансового кризиса 1998 г., снова заключается в том,
что для достижения макроэкономической сбалансированности необходимо резко снизить дефицит
федерального бюджета, снизить объем заимствований, поскольку одни лишь административные усилия по
предотвращению утечки капитала из страны вряд ли будут иметь успех.
Данные, приведенные на рис. 6, показывают наличие достаточно устойчивой связи между дефицитом
бюджета и объемом вывозимого из страны капитала. Дефицит бюджета был тем больше, чем больше капитала
вывозилось из страны. И наоборот – чем больше был дефицит бюджета, тем больше капитала утекало из
российской экономики. Вывоз капитала из страны означает соответствующее уменьшение внутренних
сбережений, ограничивает возможности повышения инвестиционной активности, уменьшает перспективы
экономического роста. Решение же насущных проблем, стоящих перед страной, невозможно в условиях
падающих объемов производства.


0,
0000
1996/Q1 1996/Q2 1996/Q3 1996/Q4 1997/Q1 1997/Q2 1997/Q3 1997/Q4 1998/Q1 1998/Q2 1998/Q3

-2,
0000


-4,
0000


-6,
0000


-8,
0000


-10,
0000


-12,
0000


-14,
0000

<< Пред. стр.

страница 8
(всего 41)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

Copyright © Design by: Sunlight webdesign